La fin du mois de septembre n’a fait que confirmer la réputation de ce mois malheureux pour les investisseurs « Total Return », 2023 ne faisant pas exception à la règle. Toujours optimistes, notons que le S&P 500 a clôturé en baisse de 9,34 % en 2022 et qu’il est probable qu’il ne perdra que la moitié en septembre 2023.
Des résultats erratiques
Entre-temps, le high yield européen a une chance d’émerger de ce climat de saison négatif et réaliser un rendement légèrement positif, rompant ainsi une série négative de quatre années consécutives qui a été couronnée par la forte baisse de -3,99 % de l’année dernière. L’indice ICE BofA Euro High Yield (HE00) suit la performance des obligations d’entreprises de qualité inférieure à investment grade, libellées en euro, émises publiquement sur les marchés domestiques européens ou sur le marché Eurobond.
Parmi les autres aberrations du mois figure le pétrole, qui a généré une performance de près de +10 % sur le mois. Le catalyseur de la hausse des prix du pétrole la semaine dernière a été les stocks de pétrole brut aux États-Unis, qui ont chuté de 4,1 % sur la semaine ; de tels niveaux de stocks bas ne se sont produits que deux fois au cours des dix dernières années.
Les rendements à 30 ans aux États-Unis et en Allemagne ont augmenté de 30 points de base (pb), soit 25 pb de plus que leurs rendements respectifs à 2 ans. Le 30 ans américain a enregistré une baisse sur le mois supérieure à -13 %. L’indice ICE BofA 30 Year US Treasury Constant Maturity STRIPS Index (S030) suit la performance d’un seul bon du Trésor américain acheté au début du mois, conservé pendant un mois, puis vendu à la fin du mois et dont le produit est réinvesti dans un nouvel instrument 2023
Hausse des rendements
Aux États-Unis, la hausse des rendements a été attribuée à la position « higher for longer » de la banque centrale, aux perspectives économiques peu encourageantes, à l’augmentation des déficits fédéraux, à la baisse de conviction que l’objectif d’inflation peut être atteint, au resserrement quantitatif, à la politique économique du Japon et de la Chine, et au coût du portage négatif du à l’inversion de la courbe. Toutefois, cela ne répond pas à la question que tout le monde se pose : les rendements des emprunts d’État sont-ils enfin bon marché ?
En prenant le rendement américain à 10 ans comme point de référence, l’approche la plus simple pourrait être d’examiner le rendement moyen à long terme. Sur la base de données remontant à 1790, le rendement moyen atteint 4,5 %. Une approche rendement risque suggèrerait que le taux à 10 ans est égal à la croissance nominale, il peut être avantageux d’investir dans les obligations à 10 ans plutôt que dans l’économie, ce qui fait baisser le rendement jusqu’à ce que l’équilibre soit atteint.
Source : Global Financial Data (GFD), Deutsche Bank, au 26 septembre 2023.
À titre d’illustration uniquement.
Enjeux de stabilité et de fiscalité
Cette relation fonctionne bien depuis la fin des années 1960 (voir le graphique ci-dessus). La croissance nominale moyenne au cours des dix dernières années a été de 4,6 %. Toutefois, si nous nous tournons vers l’avenir et utilisons les projections économiques du Federal Open Market Committee pour 2024 et le long terme, le rendement à 10 ans devrait se situer à 4,0 % et tendre vers 3,8 % à long terme.
Néanmoins, cette approche ne suppose aucune prime de risque pour la stabilité du gouvernement et la responsabilité fiscale, ce qui est remis en question par les investisseurs alors que la dette rapportée au PIB (produit intérieur brut) approche les 100 %, que l’incertitude entourant les élections de 2024 augmente, et que le gouvernement américain est passé très près d’une fermeture potentielle le 1er octobre. Malheureusement, la prise en compte de cette variabilité n’est pas simple, mais nous suggérons d’ajouter 50 points de base supplémentaires au rendement, ce qui laisse la juste valeur du 10 ans américain à 4,5 %.